Όταν οι αγορές των ομολόγων έπαψαν να λειτουργούν την άνοιξη του 2020, το πρόβλημα ήταν η έλλειψη ρευστότητας.
Η παγκόσμια δίψα για δολάρια προκάλεσε ραγδαία αύξηση στις αποδόσεις των ομολόγων, οι οποίες κινούνται αντίστροφα προς τις τιμές.
Εκτόξευσε το δολάριο στις αγορές συναλλάγματος και σχεδόν στέγνωσε την πιο ρευστή αγορά του κόσμου, αυτή των κρατικών ομολόγων.
Σήμερα ελλοχεύει ο αντίθετος κίνδυνος: το άφθονο χρήμα. Αυτό προέρχεται από την αντίδραση της Ομοσπονδιακής Τράπεζας στην κρίση του περασμένου έτους.
Η κεντρική τράπεζα ηρέμησε τις αγορές αγοράζοντας τεράστιες ποσότητες ομολόγων με πρόσφατα τυπωμένο χρήμα και συνέχισε τις αγορές της, με τρέχοντα ρυθμό τουλάχιστον 120 δισεκατομμυρίων δολαρίων το μήνα.
Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ/ΑΠΕ
Η αφθονία δολαρίων προκαλεί πονοκέφαλο σε τράπεζες και επενδυτές.
Το να αγοράζει μια κεντρική τράπεζα ένα ομόλογο με μετρητά ακούγεται σαν μια απλή ανταλλαγή περιουσιακών στοιχείων.
Στην πραγματικότητα, η κίνηση αυτή συχνά διογκώνει το τραπεζικό σύστημα. Όταν η Fed αγοράζει περιουσιακά στοιχεία στη δευτερογενή αγορά, ας πούμε από ένα συνταξιοδοτικό ταμείο, δεν μπορεί να πληρώσει το ταμείο με το ηλεκτρονικό χρήμα που δημιουργεί, επειδή μόνο οι τράπεζες μπορούν να διακρατούν αυτά τα λεγόμενα «αποθεματικά».
Αντ ‘αυτού, το ταμείο λαμβάνει μια νέα κατάθεση στην τράπεζά του και η τράπεζα μεταφέρει το νέο αποθεματικό στην Fed.
Η τράπεζα καταλήγει μεγαλύτερη, με νέο παθητικό και νέο ενεργητικό. Το ίδιο συμβαίνει επίσης όταν μια τράπεζα αγοράζει ένα πρόσφατα εκδοθέν χρέος σε δημοπρασία του Δημοσίου, και στη συνέχεια το πωλεί στην Fed.
Όταν η κυβέρνηση ξοδεύει τα χρήματα που έχει συγκεντρώσει, όπως στέλνοντας επιταγές σε νοικοκυριά ή πληρώνοντας το προσωπικό της, το τραπεζικό σύστημα διογκώνεται.
Και με τους δύο μηχανισμούς να λειτουργούν στην πανδημία, τα περιουσιακά στοιχεία της Fed και οι καταθέσεις σε τράπεζες έχουν αυξηθεί παράλληλα.
Ο ισολογισμός της JPMorgan Chase, της μεγαλύτερης τράπεζας της Αμερικής, αυξήθηκε από 2,7 τρισεκατομμύρια δολάρια σε 3,4 τρισεκατομμύρια δολάρια το 2020, καθώς οι καταθέσεις αυξήθηκαν κατά 35%.
JPMorgan Chase/ΑΠΕ-ΜΠΕ
Η αύξηση ρευστότητας θα συνεχιστεί. Από την περασμένη άνοιξη, το Υπουργείο Οικονομικών έχει εκδώσει μεγαλύτερο χρέος από ό,τι χρειάζεται για να χρηματοδοτήσει την τεράστια οικονομική βοήθεια έκτακτης ανάγκης του 2020.
Ως αποτέλεσμα, ο «Γενικός Λογαριασμός του Υπουργείου Οικονομικών» (TGA) -ο τρεχούμενος (ή όψεως) λογαριασμός της κυβέρνησης στη Fed- αυξήθηκε από περίπου 350 δισεκατομμύρια δολάρια στις αρχές του 2020 σε περίπου 1,3 τρισεκατομμύρια δολάρια στις 11 Μαρτίου.
Ωστόσο, μεγάλο μέρος αυτών των χρημάτων θα δαπανηθεί σύντομα στο νέο πρόγραμμα οικονομικής βοήθειας του Προέδρου Biden, το οποίο περιλαμβάνει επιταγές 1.400 δολαρίων στους περισσότερους Αμερικανούς.
Το Υπουργείο Οικονομικών έχει δηλώσει ότι το υπόλοιπο του TGA θα μειωθεί στα 500 δισ. δολάρια μέχρι τα τέλη Ιουνίου.
Και ο ισχύων νόμος, που πέρασε την τελευταία φορά που το ανώτατο όριο χρέους της Αμερικής αυξήθηκε, απαιτεί το υπόλοιπο να μειωθεί στα 120 δισ. δολάρια έως τον Αύγουστο.
Οποιαδήποτε μείωση στον λογαριασμό σημαίνει ακόμη περισσότερες καταθέσεις και αποθεματικά για τις τράπεζες, επιπλέον εκείνων που διοχετεύθηκαν από την Fed.
Η αφθονία διαθεσίμων έχει δύο κύριες συνέπειες. Η πρώτη είναι ότι έχει προκαλέσει πτώση των επιτοκίων στην αγορά ομοσπονδιακών κεφαλαίων, στην οποία οι τράπεζες δανείζουν αποθεματικά η μία την άλλη μέσω συναλλαγών μίας ημέρας (overnight), για λόγους συγκράτησης.
Η Fed στοχεύει να διατηρήσει το επιτόκιο των ομοσπονδιακών κεφαλαίων μεταξύ μηδέν και 0,25%, αλλά επιδεικνύει καθοδικές τάσεις εντός αυτού του εύρους, και τώρα είναι περίπου στο 0,07%.
Καθώς οι τράπεζες έχουν άφθονα αποθέματα, το επιτόκιο των ομοσπονδιακών κεφαλαίων είναι οικονομικά ασήμαντο.
Όμως, τα επιτόκια στις αγορές εξασφαλισμένων πιστοδοτήσεων ή «repos», που έχουν μεγαλύτερη σημασία για την πραγματική οικονομία, πλησιάζουν και αυτά το αρνητικό έδαφος.
Το επιτόκιο αναφοράς της εξασφαλισμένης χρηματοδότησης είναι μόλις 0,01%. Η μηνιαία απόδοση των έντοκων γραμματίων του δημοσίου είναι μόνο 0,03%.
Η δεύτερη συνέπεια είναι ότι οι τράπεζες έχουν χαμηλότερη αναλογία ιδίων κεφαλαίων προς περιουσιακά στοιχεία, καθιστώντας δυσκολότερο να συμμορφωθούν με τις ελάχιστες κεφαλαιακές απαιτήσεις που καθορίζονται από τις ρυθμιστικές αρχές.
Ένας κανόνας είναι ο «συμπληρωματικός δείκτης μόχλευσης» (SLR), ο οποίος απαιτεί από τις μεγάλες τράπεζες να αυτο-χρηματοδοτούνται με ίδια κεφάλαια αξίας τουλάχιστον 5% του συνολικού ενεργητικού τους.
Τον Μάρτιο του 2020, οι ρυθμιστικές αρχές εξαίρεσαν τόσο τα ταμειακά αποθεματικά όσο και τα Κρατικά Ομόλογα από τον SLR, αναγνωρίζοντας ότι οι επείγουσες ενέργειες της Fed, με την επέκταση των τραπεζικών περιουσιακών στοιχείων, τα είχαν καταστήσει πιο δεσμευτικά. Ωστόσο, η απαλλαγή λήγει στα τέλη Μαρτίου.
Αν δεν ελεγχθούν, και οι δύο παράγοντες θα μπορούσαν να προκαλέσουν παράξενη συμπεριφορά στις αγορές.
Εάν τα βραχυπρόθεσμα επιτόκια γίνουν αρνητικά, τότε τα υποτιθέμενα ασφαλή κεφάλαια της χρηματαγοράς ενδέχεται να αναγκαστούν να διαμορφωθούν «υπό το άρτιο», επιστρέφοντας στους επενδυτές λιγότερα από όσα είχαν τοποθετήσει.
Αντιμετωπίζοντας μια αλλαγή στον SLR, οι τράπεζες ενδέχεται να απορρίψουν νέες καταθέσεις- μια στρατηγική που η JPMorgan παρουσίασε τον Ιανουάριο. (Η εναλλακτική λύση, η συγκέντρωση ακριβού κεφαλαίου για τη χρηματοδότηση διαθεσίμων χαμηλής απόδοσης, δεν είναι ελκυστική).
Η μεγαλύτερη ανησυχία αφορά τις αγορές του Δημοσίου. Ένας εύκολος τρόπος για μια τράπεζα να μειώσει γρήγορα τον ισολογισμό της είναι η πώληση περιουσιακών στοιχείων σε επενδυτές.
Εάν μία ή δύο μεγάλες τράπεζες πλησιάσουν τα όρια των ρυθμιστικών κεφαλαίων και αρχίσουν να αποφεύγουν τα Κρατικά Ομόλογα, η αγορά θα μπορούσε να περιπέσει σε δίνη.
Στα τέλη Φεβρουαρίου είδαμε ένα πρώτο σημάδι αυτής της κατάστασης, όταν, εν μέσω μιας παγκόσμιας πώλησης ομολόγων, η δημοπρασία ενός επταετούς ομολόγου βίωσε ρεκόρ χαμηλής ζήτησης.
Τι πρέπει να γίνει; Για να καταπολεμήσει την καθοδική πορεία των επιτοκίων, η Fed θα μπορούσε οριακά να αυξήσει το επιτόκιο που πληρώνει στα αποθεματικά, επί του παρόντος 0,1%, αν και αρνήθηκε να το πράξει μετά τη συνεδρίαση για τη νομισματική πολιτική στις 17 Μαρτίου.
Οι ρυθμιστικές αρχές θα μπορούσαν σύντομα να επεκτείνουν την εξαίρεση των αποθεματικών από τον SLR (ο Jerome Powell, πρόεδρος της Fed, υπαινίχθηκε ότι επρόκειτο σύντομα να υπάρξει ανακοίνωση σχετικά με τον κανόνα).
Ωστόσο, η επέκταση της εξαίρεσης θα ήταν αμφιλεγόμενη.
Στις 26 Φεβρουαρίου, η Elizabeth Warren και η Sherrod Brown, γερουσιαστές των Δημοκρατικών, έγραψαν στις ρυθμιστικές αρχές, προτρέποντάς να αποκαταστήσουν τον SLR «το συντομότερο δυνατό», φοβούμενες ότι η πανδημία χρησιμοποιήθηκε ως δικαιολογία για την αποδυνάμωση των μεταρρυθμίσεων που έγιναν μετά την παγκόσμια οικονομική κρίση.
Η Elizabeth Warren/ΑΠΕ-ΜΠΕ
Σε κάθε περίπτωση, η ανανέωση της εξαίρεσης από τον SLR δεν θα λύσει το πρόβλημα, υποστηρίζει ο Zoltan Pozsar της Credit Suisse.
Ένας πιο δεσμευτικός περιορισμός μπορεί να είναι οι πρόσθετες κεφαλαιακές απαιτήσεις που δημιουργούν οι λεγόμενες «παγκόσμια συστημικά σημαντικές» τράπεζες καθώς μεγαλώνουν.
Μέχρι το τέλος του 2020, η JPMorgan ήταν έτοιμη να αυξήσει το πλεοναστικό SLR των στοιχείων ενεργητικού σταθμισμένου κινδύνου από 4% σε 4,5%, δημιουργώντας έναν άλλο ρυθμιστικό κίνδυνο.
Άλλες μεγάλες τράπεζες αντιμετωπίζουν επίσης περιορισμούς: Η Wells Fargo, η τρίτη μεγαλύτερη τράπεζα της Αμερικής, έχει υποστεί περιορισμούς αναφορικά με το ύψος των περιουσιακών της στοιχείων από το 2018 ως τιμωρία για σκάνδαλο καταχρηστικών πωλήσεων.
Η ανεπάρκεια της εξαίρεσης από τον SLR μπορεί να εξηγήσει γιατί η Fed επέκτεινε ένα άλλο από τα προγράμματά της.
Το εργαλείο “overnightreverse-repofacility” (προσωρινή διευκόλυνση επαναγοράς) επιτρέπει στους επενδυτές να «παρκάρουν» μετρητά προσωρινά στην κεντρική τράπεζα με αντάλλαγμα Κρατικά Ομόλογα.
Κατά τη συνάντησή της, η Fed αύξησε τη μέγιστη ανταλλαγή με κάθε αντισυμβαλλόμενο από 30 σε 80 δισεκατομμύρια δολάρια.
Εάν οι επενδυτές «παρκάρουν» περισσότερα χρήματα στην κεντρική τράπεζα απευθείας, τότε οι ισολογισμοί των τραπεζών θα μπορούσαν να συρρικνωθούν. Η διευκόλυνση αυτή χρησιμοποιείται ελάχιστα, αλλά η Fed, λέει ο κ. Pozsar, «λειτουργεί πυροσβεστικά».
Η συνήθης ανησυχία όταν αφήνουμε τους επενδυτές να έχουν άμεση πρόσβαση στον ισολογισμό μιας κεντρικής τράπεζας είναι ότι οδηγεί σε “απο-μεσολάβηση” των τραπεζών, και, παρέχοντας ένα νέο καταφύγιο για μετρητά, διευκολύνει τον τραπεζικό πανικό.
Σήμερα, ωστόσο, η αποστράγγιση των τραπεζών από ρευστότητα μπορεί να είναι ακριβώς αυτό που απαιτείται για τη χρηματοπιστωτική σταθερότητα – το τελευταίο παράδειγμα της συναρπαστικής νομισματικής οικονομίας που αναδύθηκε λόγω της πανδημίας.
© 2021 The Economist Newspaper Limited. All rights reserved.
Άρθρο από τον Economist το οποίο μεταφράστηκε και δημοσιεύθηκε με επίσημη άδεια από την www.powergame.gr Το πρωτότυπο άρθρο, στα αγγλικά βρίσκεται στο www.economist.com
